مقالات بروکینگز-هارتون در مورد خدمات مالی

در این مقاله ، من سعی می کنم با تأکید بر بازارهای نوظهور ، چند فکر در مورد زمینه کلان اقتصادی که در آن تغییرات در سطح شرکت و موسسه اتفاق می افتد ، اضافه کنم.

ادغام مالی و مقررات

حضور عمده بنگاه های بین المللی در بازارهای مالی نقش مهمی در ثبات در سیستم های بانکی داخلی در تعدادی از اقتصادهای بازار در حال ظهور داشته است. آرژانتین موردی است. اکنون بیش از نیمی از سیستم بانکی آرژانتین شامل موسسات بزرگ بین المللی است. این امر به ایجاد اعتماد به نفس در سیستم بانکی کمک کرد ، که به نوبه خود به جلوگیری از اجرای سپرده های بانکی پس از بحران های روسی و برزیل قابل مقایسه با آن در پی بحران مکزیک در سال 1995 کمک کرد. با توجه به نقش مهمی که سیستم های ضعیف بانکی داخلی در بحران آسیای شرقی بازی کرده است ، تجربه آرژانتین نشان می دهد که افزایش باز بودن در خدمات مالی می تواند نقش مهمی در تثبیت سیستم بانکی داخلی داشته باشد.[پایان صفحه 467]

یک چالش آشکار برای مشاوره در مورد ادغام مالی ، مورد مالزی و کنترل آن در جریان سرمایه گذاری نمونه کارها است. من گمان می کنم که ارزیابی عمیق از تجربه مالزی نشان می دهد که حداکثر مالزی استثنائی است که این قانون را اثبات می کند. از بین بردن کنترل های کمی در مالزی در کمتر از شش ماه و فازهای اخیر به مالیات متوسط ، خسارت طولانی مدت را که در غیر این صورت ممکن است رخ داده باشد ، محدود کرده است. احتمالاً دستاوردهای کوتاه مدت کمتر از این چشم بوده است ، به خصوص به این دلیل که بیشتر فروش سهام سهام خارجی قبلاً قبل از تحمیل کنترل در سپتامبر 1998 رخ داده بود.

پیشنهادات کمیته بازل در مورد الزامات کفایت سرمایه یکی دیگر از موضوعات برجسته در تغییر اقتصاد خرد و تنظیم مالی جهانی است. این یک منطقه پیچیده است که نیاز به ارزیابی کامل دارد. چندین مسئله باید حل شود. اول ، اعتماد به نفس سنگین به آژانس های رتبه بندی در تعیین نیازهای سرمایه ، نگرانی های بی شماری را ایجاد می کند ، بدیهی است که در مورد مناطق قابل توجهی در زمینه تجارت و جغرافیایی که در حال حاضر تحت پوشش رتبه بندی ها نیست ، اما اساساً در مورد قابلیت اطمینان رتبه بندی ها و مسئولیت های دلالت بر آنها. دوم ، علی رغم عزیمت از یک الزام 8 درصدی یکنواخت ، مانند ردیابی دقیق یک بانک یا شرکت در زیر حاکمیت محل زندگی خود ، جنبه های خودسنجی باقی مانده است. سوم ، به نظر می رسد که در موارد متعدد ، قوانین جدید هزینه سرمایه در اقتصادهای بازار نوظهور را افزایش می دهد و مزایای این نتیجه از نظر کاهش ریسک سیستم مالی باید از نظر اقتصادی کندتر در برابر هزینه های احتمالی وزن شودرشد

وضعیت بازارهای نوظهور

بگذارید اکنون به سمت کلان اقتصادی بازارهای مالی جهانی و به ویژه به بازارهای سرمایه در حال ظهور بپردازم. این بازارها در حالت عصبی و حتی مورب باقی مانده است. با این حال دو سال از اوج بحران آسیای شرقی گذشته است. به جز اندونزی ، این بحران نقدینگی حاد با قاطعیت و گسترده با موفقیت انجام شد. کره و تایلند به ویژه بازده های شدیدی را انجام داده اند. ممکن است کسی تصور کند که تاکنون زمان کافی برای بازسازی اعتماد به نفس در بازارهای نوظهور وجود داشته است. در عوض ، برای سرمایه های خالص خصوصی در سال 1999 به بیست و نه اقتصادهای بزرگ بازار در حال ظهور تقریباً برابر با پایین سال 1998 [انتهای صفحه 468] 135 میلیارد دلار خواهد بود که از اوج 335 میلیارد دلار در سال 1996 کاهش یافته است (شکل 1). علاوه بر این ، فروپاشی جریان اعتبار خالص از بانک ها ، اوراق قرضه و سایر منابع وام بسیار بیشتر بوده است ، از 207 میلیارد دلار در سال 1998 به 9 میلیارد دلار در سال 1998 و جریان خالص 6 میلیارد دلار در سال 1999 بسیار بیشتر بوده است. در حقیقت ، وام خالص از بانکها منفی بوده و تقریباً با اوراق قرضه و سایر اعتبارات غیر بانکی جبران شده است. فقط سرمایه گذاری مستقیم سهام در طول این دوره نسبتاً قوی باقی مانده است.

به طور مشابه، همانطور که در شکل 2 نشان داده شده است، اسپرد نرخ بهره وام در بازارهای نوظهور بالاتر از نرخ های خزانه داری ایالات متحده بسیار بالا باقی مانده است. به عنوان مثال، در اکتبر 1999، اوراق قرضه یورو سی ساله برای آرژانتین تقریباً 800 واحد پایه داشت. این معادل است با احتمال 100 درصدی احتمال نکول آرژانتین با بازیابی تنها 50 درصد ارزش فعلی. چنین اسپردها نشان دهنده ادامه وضعیت ریسک گریزی شدید و بی اعتمادی شدید به بازارهای نوظهور پس از بحران های 98-1997 است.

-- زمان سنجی. یکی از دلایل تداوم شکنندگی، زمان گسترش بحران بازارهای نوظهور است. فروپاشی روسیه در اواسط سال 1998 رخ داد و نکول آن همچنان ادامه دارد. بحران ارزی برزیل حتی اخیراً بیشتر است، اگرچه تاکنون با موفقیت قابل توجهی بر آن غلبه کرده است. به احتمال زیاد به زمان بیشتری نیاز است تا سرمایه گذاران اعتماد بیشتری را در این بازارها به دست آورند.

-- سیاست. تحولات سیاسی اخیر در چندین کشور نیز بازسازی اعتماد را کاهش داده است. در ژوئیه 1999، یکی از نامزدهای انتخابات آرژانتین گفت که از پاپ می خواهد تا از تعلیق بدهی های یکساله چشم پوشی کند. مشاور تبلیغاتی آن نامزد متعاقبا برکنار شد و نامزد انتخابات را شکست داد، اما تأثیر آن بر احساسات بازار مطلوب نبود. در ونزوئلا، به نظر می رسد که رئیس جمهور با یک دموکراسی مردمی که فاقد کنترل ها و تعادل های نهادی است، در حال معاشقه است و دوباره به سختی به سرمایه گذاران اطمینان می دهد. و در اندونزی، تیمور شرقی نشانه های چرخش را در اوایل سال کاهش داد.

-- تفکیک. حجم و میانگین اسپرد نیز نشانه هایی از قدرت را پنهان می کند. ادامه جریان خروجی در کره و تایلند منعکس کننده کاهش اهرم در زمینه قدرت است. گسترش به شدت از اوج خود در بیشتر شرق آسیا کاهش یافته است و در کشورهای نامزد اتحادیه اروپا به سطوح پایین معمول خود ادامه می دهد.

-- سیاست های بخش رسمیسیاست های رسمی بین المللی مسلماً با تغییر از نقش تثبیت کننده نیرومند از طریق بحران برزیل به مرحله جدیدی که به نظر می رسد [پایان صفحه 470] قصد وثیقه در بخش خصوصی است، به عدم اعتماد به بازارهای نوظهور کمک کرده است. اکنون که تهدید سیستماتیک کشورهای بزرگ کاهش یافته است، به نظر می رسد مقامات بین المللی در حال آزمایش با کشورهای کوچک - پاکستان، رومانی، اوکراین، اکوادور - با ارسال سیگنال هایی هستند که به هر طریقی بخش خصوصی را نجات خواهد داد.، این می تواند با کاهش اعتماد به نفسی که بسته های بزرگ نجات قبلی به دنبال بازیابی آن بودند، بسیار عاقلانه و پوند احمقانه باشد.

شاید مشکوک ترین تایید ظاهراً رسمی بین المللی از برنامه ریزی مجدد اکوادور برای اوراق قرضه برادی باشد، همانطور که هم در اظهارات مقامات اکوادوری و هم با پذیرش یک نامه تعهد از سوی صندوق بین المللی پول اندکی پس از نکول برادی در اواخر سپتامبر مطرح شد. این ادعاها قبلاً در سال 1994 چهل و پنج سنت دلار را بخشیده بود و می شد تصور کرد که در نتیجه آن سنوات بالاتری داشتند. علاوه بر این، تسهیلات اولیه جریان نقدی که با تعلیق پرداخت اعطا می شود، می تواند حداقل باشد زیرا اوراق دارای وثیقه بهره هستند که ممکن است باید پرداخت شود. با این حال، به طور گسترده تر، مهم است که بخش رسمی در استراتژی خود در مورد بدهی های بازارهای نوظهور شکست را از آرواره پیروزی نبرد.

فریاد تجمعی کسانی که به صورت غیرارادی در بخش خصوصی وثیقه می گذارند، "خطر اخلاقی" است. مطالعات انجام شده در موسسه مالی بین الملل زیان های بزرگی را در این بازارها در حدود 350 میلیارد دلار در سال های 1997-1998 تخمین زده است که به رغم حمایت رسمی امداد و نجات، انگیزه های مخاطره اخلاقی برای سرمایه گذاری بیش از حد در آینده را مورد تردید قرار می دهد. موسسه مالی بین المللی اخیراً یک مطالعه آماری را تکمیل کرده است که مفهوم خطر اخلاقی در این بازارها را پس از حمایت بین المللی ارائه شده از مکزیک در سال 1995 رد می کند.

مدلی که توضیح می دهد با متغیرهای اقتصادی کشور-بدهی نسبت به صادرات ، ذخایر نسبت به واردات و تورم-و شرایط بازار جهانی سرمایه که توسط گسترش در اوراق بهادار شرکت های با بازده بالا نشان داده شده استدر اوایل سال 1997 در نتیجه خطر اخلاقی ناشی از مکزیک. نقدینگی بین المللی شناور نیروی محرکه در حال سقوط در این دوره بود ، نه خطر اخلاقی ، با استثناء سیاسی روسیه.

به طور خلاصه ، به نظر می رسد که سیاست رسمی با افزودن به ریسک بازار در حال ظهور در زمانی که این بازارها شکننده هستند ، معاشقه می کند. علاوه بر این ، چارچوب مفهومی برای انجام این کار-خطرناک-به نظر نمی رسد که [پایان صفحه 471] توسط واقعیت ها پشتیبانی شود. در واقع ، این یک معما است که چگونه استدلال خطر اخلاقی همچنان ادامه می یابد که گسترش بازار در حال ظهور در سطحی ادامه می یابد که به طور کلی ، مطمئناً خیلی زیاد است و نه خیلی کم.

G-7 خطر کلان اقتصادی

سرانجام ، به نظر می رسد که محیط کلان اقتصادی برای بازارهای مالی جهانی خطر از افزایش سؤالات در مورد عدم تعادل اقتصادی در بین کشورهای صنعتی دارد. مدتی است که اقتصاد ایالات متحده در اقتصاد جهانی اصلی یا حتی تنها لوکوموتیو بوده است ، و رشد ایالات متحده به ویژه برای ارائه "مصرف کننده آخرین راه حل" برای اقتصاد جهانی در مواجهه با شوک از شرق آسیا بسیار مهم است. بحران مالی. با این حال ، منطقی است که پایداری این نقش را زیر سوال ببرد.

از طرف خود ، صندوق بین المللی پول به وضوح نگرانی خود را مبنی بر اینكه فرود سخت در ایالات متحده می تواند اقتصاد جهانی را شوكه كند. به ویژه ، اصلاح شدید در بورس اوراق بهادار ایالات متحده می تواند به شدت بازارهای مالی جهانی را مختل کند ، در حالی که رشد مصرف در اقتصاد ایالات متحده را تضعیف می کند. شکل 3 نشان می دهد واگرایی در سالهای اخیر بین میانگین صنعتی به شدت در حال افزایش داو جونز و سودهای کل و متوسط و بسیار در حال افزایش ، سود کل شرکت های غیر مالی ایالات متحده است. این واگرایی نشان می دهد که حداقل خطر تصحیح اساسی وجود دارد. این یک سؤال باز است که آیا ما ممکن است نوعی "توهم دارایی" را تجربه کنیم که مشابه "توهم پول" است ، اما در یک محیط با قیمت پایدار. توهم دارایی در صورتی وجود دارد که شرکت کنندگان در بازار قیمت دارایی های مالی را به سطوح متناقض با رشد ظرفیت تولید اقتصاد در آینده پیشنهاد دهند تا اجازه تبدیل دارایی ها را به کالاهای متناسب برای مصرف تبدیل کند.[پایان صفحه 472]

یکی دیگر از عدم تعادل بالقوه در بخش خارجی است. جدیدترین پیش بینی های اجماع ، کسری حساب جاری ایالات متحده را در حدود 315 میلیارد دلار در سال 1999 و 335 میلیارد دلار در سال 2000 قرار می دهد. اگرچه رکود اقتصادی در ژاپن و کشورهای کلیدی در حال نوظهور و نقش ایالات متحده به عنوان مصرف کننده آخرین راه حل تا حدودی علت است ،افزایش 25 درصدی ارزش واقعی دلار از اواسط سال 1995 تا اواسط 1999. اگر تغییر ناگهانی سرمایه به دور از ایالات متحده وجود داشته باشد ، می تواند افزایش شدید نرخ بهره ایالات متحده و فشار متعاقب آن بر بازار سهام و در نتیجه مصرف خصوصی ایجاد شود.

شکل 4 مسیر کسری حساب جاری ایالات متحده را نشان می دهد ، که در سال 1987 به اوج حدود 3. 5 درصد از تولید ناخالص داخلی (تولید ناخالص داخلی) رسیده است و اکنون به آن سطح رکورد باز می گردد. این رقم همچنین شاید مهمترین خبر خوب برای اقتصاد ایالات متحده را نشان دهد. تعادل مالی از کسری مزمن خود ، که در سال 1983 به 6 درصد از تولید ناخالص داخلی رسیده است و هنوز در ابتدای دهه 1990 حدود 5 درصد بود ، برای سال آینده 1. 7 درصد بود. همزیستی کسری بزرگ خارجی با مازاد مالی قابل توجهی به این معنی است که پس انداز داخلی توسط خانوارها چنان به شدت کاهش یافته است که سرمایه گذاری داخلی با وجود حذف اختلاف دولت ، از پس انداز داخلی فراتر می رود. این سؤالاتی را در مورد پایداری رشد ایجاد می کند چه موقع و در صورت صرفه جویی در بازگشت خانواده و رشد مصرف و رشد مصرف به نرخ سنتی تر.

مورد پایه هنوز یکی از فرود نرم است. بازار سهام ایالات متحده می تواند با نگه داشتن پایدار برای مدت قابل توجهی پس از اجرای شدید ، به قیمت گذاری تا حدودی عادی برگردد. با داشتن یک بازار در حال حرکت ، رشد مصرف خانوار می تواند به جای اینکه منفجر شود ، متوسط باشد. تورم پایین ایالات متحده و رشد بهره وری بالا باعث می شود که از افزایش شدید نرخ بهره جلوگیری شود. تنظیم خارجی [پایان صفحه 473] به تدریج با بهبود سایر نقاط جهان اتفاق می افتد. با این وجود ، به نظر می رسد جایگزین سخت و سخت به نظر می رسد برای مدتی در بازارهای مالی جهانی خطر قابل توجهی ایجاد می کند.

نتیجه گیری

در مجموع، روندهای ادغام بازار مالی جهانی که در این جلد مشخص شده است، نویدبخش افزایش کارایی در تخصیص بین المللی سرمایه و در نتیجه بهبود چشم انداز رشد جهانی است. با این حال، هنوز نیاز زیادی برای بازسازی اعتماد به ویژه در بازارهای سرمایه در حال ظهور وجود دارد. برای سیاست های رسمی بین المللی بسیار مهم است که بهبود این بازارها را به جای سوق دادن آنها به وضعیت رکودتر تقویت کنند. عدم تعادل بالقوه در اقتصادهای صنعتی نیز باید برطرف شود. مهارت در طراحی سیاست های کلان اقتصادی ضروری خواهد بود اگر محیط اقتصاد کلان [انتها صفحه 474] در شرایطی حفظ شود که امکان تحقق کامل دستاوردهای کارآیی ناشی از بازسازی های اقتصادی خرد و نهادی را فراهم کند.

یادداشت

نظرات بیان شده در اینجا نظرات نویسنده است و نباید به موسسه مالی بین المللی نسبت داده شود.

1. موسسه مالی بین المللی (1999).

ارجاع

موسسه مالی بین المللی1999. "تست برای "خطر اخلاقی" در بازارهای نوظهور وام دهی."مقاله پژوهشی 99-1. واشنگتن (اوت).